（原标题：全年营收将首超300亿！瑞声科技(02018.HK)三大新引擎打破“声学周期股”旧叙事）海通众合
当投资者仍在博弈消费电子板块的周期拐点时，瑞声科技(02018.HK)似乎带来了新的叙事。
日前，公司发布了上半年业绩公告，净利润同比增长超过60%。而从更多的财务数据与运营数据来看，其身上旧叙事中的“声学周期股”标签，正在被技术溢价与多元增长的新逻辑解构。
据管理层最新指引，2025年瑞声科技全年营收增速将超过18%，毛利不低于2024年的22.1%。这意味着瑞声科技在保持较高盈利水准的同时，今年营收规模将大幅上涨至322亿，再创历史新高。
一、真正的焦点在于：旧叙事正在被新信号打破。
上半年集团收入133.2亿元，同比增长18.4%；净利润8.76亿元，同比飙升63.1%，利润跑出“加速度”。剪刀差主要源于产品结构升级和费用增速低于收入增速。其中，光学、电磁传动与精密结构件、车载声学三大业务合计贡献收入增量约16.5亿元，占总增量的约80%，且高价值产品占比持续提升。同时，三费增速仍低于营收增速，规模效应持续释放。
另一方面，瑞声科技已为长期主义铺就厚实的财务安全垫：
77.5亿元账面现金、4.7%净负债率、28.9亿元经营性现金净流入，显示公司在消费电子恢复周期中格外从容。更值得玩味的是，公司在上半年资本开支14.4亿元，同比增57.5%，主要投向WLG镜头、VC均热板、车载声学等高壁垒产线，还完成股份回购，同期仍能保持净现金状态。
这表明未来两年无论是加码AI、机器人等新兴赛道，还是继续并购车载Tier1资产，瑞声都有足够的“弹药”。负债率低、现金流稳、资本开支方向清晰，为下一轮技术卡位留足了弹性。
但真正的焦点在于：旧叙事正在被新信号打破海通众合。
旧叙事中，瑞声是“声学龙头”，业务高度绑定智能手机周期，盈利随消费电子需求波动，估值锚点长期停留在“周期股”的20倍PE。
新信号则来自三个关键数据：1、光学业务盈利持续改善，上半年收入26.5亿元，毛利率同比提升5.5个百分点至10.2%；2、AI场景多点开花——散热业务上半年收入2.21亿元，同比增长超45%；传感器及半导体业务(以MEMS麦克风为主)收入6.08亿元，同比增56.2%，高信噪比产品已切入海外大客户旗舰机型。3、车载声学系统级突破，收入17.4亿元，预计车载业务全年收入占集团总收入比例超过13%，同比增14.2%，单车价值量提升，毛利率为23.9%。
二、逻辑拆解：从“单引擎”到“三引擎”
瑞声科技的业务引擎正在发生深刻变革。
第一引擎——光学：盈利改善持续
技术端，WLG(玻塑混合镜头)量产元年已至，实现里程碑式的突破。上半年WLG良率稳定在80%以上，实现单镜片盈利；管理层预计全年出货量超1000万颗，明年预计再增50%。更关键的是，WLG打破了塑胶镜头的毛利天花板——技术溢价将提升产品毛利率，高盛预计手机塑胶镜头毛利在下半年改善至30%以上，而随着规模化量产推进，基于WLG技术的G+P玻塑混合镜头的毛利率，可达到甚至超过传统塑胶镜头。
需求端，三箭齐发打开光学的长周期空间：高端摄像头方面，安卓客户108MP主摄模组已量产，Pura 80系列、小米16系列、vivo X200 ultra等旗舰机型WLG主摄及潜望棱镜等产品，放量或加单在即。 XR眼镜方面，瑞声科技与Meta、苹果合作开发，与多家AR光学厂商的合作已处于定点阶段，产品单机价值量或达数百元，远超手机镜头。
第二引擎——AI硬件推动需求指数级增长
技术端，散热业务的VC均热板已切入全球头部客户旗舰机型，当前规划产能近3000万件/月，覆盖铜、不锈钢、铝铜复合材质；MEMS麦克风凭借高信噪比技术，成为海外大客户AI手机语音交互核心供应商。
需求端，三重市场叠加。AI手机带动散热模组单机用量明显提升，麦克风因AI语音交互需求，市场规模预计显着增长。另外，散热方案从手机延伸至笔记本、人形机器人，机器人灵巧手散热模组已获多家定点。
可以说，散热业务悄然成为“AI及机器人时代的卖铲者”。
第三引擎——车载声学：系统级替代零组件
在智能座舱领域，高端新能源车麦克风用量已达到20颗/车。更重要的是，声学解决方案已形成闭环——PSS提供扬声器，初光补充智能麦克风与RNC传感器，结合瑞声科技自身技术优势，形成了声学+传感+算法的全链路能力。在市场与客户端，瑞声科技持续导入新车型合作，除了占据相当比例的欧美传统车载音响市场，更拿下小米、吉利、小鹏、蔚来、理想等新势力品牌订单。全球扬声器年出货量超1.1亿支，市场份额达到了15%左右。近期发布的极氪9X旗舰SUV项目，更是搭载32扬声器、40通道功放及定制化软件调音系统，重新定义豪华车载声学标杆，标志着其从“单一声学部件供应商” 向“车载音响系统整体解决方案提供商”转型。
三、市场预期差：为什么现在是“戴维斯双击”前夜？
根据以上分析，我们不难看出，核心矛盾由此暴露：市场仍按“传统声学”给估值，而公司实际已进入“多元的感知生态平台”阶段。因此，盈利结构已脱离单一消费周期，估值逻辑理应相应重新调整。
而未来诸多催化剂将推动公司估值的重估：
短期看，光学盈利的进一步改善，散热及结构件等高价值量业务的高速增长，车载扬声器业务的持续提升，都是公司业绩的直接催化剂。此外，头部客户超薄/折叠机型引入，直接拉动超薄马达、散热模组、对称双扬声器等高附加值产品需求。下半年声学毛利率有望重回30%以上。MEMS麦克风业务下半年营收增速指引，更是超过50%。
中期看，头部AR/AI眼镜客户预计2026-2027年放量，瑞声在光机、波导、扬声器、麦克风四大环节均有技术储备，单机价值量有望显着提升。车载品牌音响及系统级订单有望进一步放量。
长期看，机器人业务将从零部件走向系统级收费。以灵巧手为例，瑞声提供电机、传动、算法一体化方案，单套价值量有望显着提升，市场空间千亿级。车载领域的整体业务则有望复制声学路径，从单一扬声器向品牌音响系统升级，单车价值量有望显着提升。
当业界还在争论消费电子周期拐点，瑞声科技早已走远。若市场开始意识到瑞声不再是“手机零部件公司”，而是专注于感知生态的技术平台型企业时，戴维斯双击的序幕才刚刚拉开。
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